期货日报   中大期货 谢雯

近期油脂再创新高。其中，豆油从2019年低点至今，上涨幅度高于35%。豆油价格上涨与棕榈油的领涨相关，并且豆油自身的低库存与偏高的未执行合同也助其获得可观涨幅。展望后市，在美豆振荡区间上移、南美干旱及关税政策利好美豆、我国大豆库存降低、豆油未执行合同偏高、邻盘油脂价格强势的作用下，豆油继续上涨的概率较大。

中美贸易协定签署在即

2019年12月30日，我国获批两种新型美国转基因大豆；第一阶段中美贸易协定将于1月15日签署。在中美两国经贸关系向好发展的背景下，CFTC大豆减持净空单，美豆12月合约上涨幅度接近10%。

中美关系改善也体现在出口数据上，本年度迄今，美豆出口检验量累计同比上升24.61%。截至2019年12月26日，2019/2020年度美国对中国的大豆销售量为1109.7万吨，较上年度同期的429.1万吨同比增长超过1.5倍。同时，阿根廷新政府将大豆、豆油和豆粕出口关税上调到30%，价格优势削弱，利于美豆出口至中国。

此外，由于中东局势引发市场担忧，美豆期价回落至937美元/磅附近，但从美豆出口迹象、美国农业部或下调大豆产量、南美大豆未上市的情况来看，美豆价格或延续高位。美豆上涨导致大豆进口成本攀升，在粕类价格暂无起色的状况下，为保证压榨利润，豆油价格支撑明显。

南美部分地区单产降低

目前巴西大部分地区天气形势有利于大豆生长，而巴西东北部及最南部的南里奥格兰德州需要降雨，土壤墒情不足。其中，巴西东北部约10%的大豆可能无法播种。南里奥格兰德州2019年12月的降水量仅为正常水平的30%—40%，该地区91%的大豆进入生长期，9%的大豆作物进入花期，因当地少雨和温度过高，该地区的单产可能会出现降低。此外，皮奥伊州2019年第四季度干旱严重，10月播种的部分大豆恰遇开花期，大豆品质受损且不可逆。

在春季结束时，阿根廷90%的大豆种植核心区的降雨低于历史平均水平，科尔多瓦东部、圣达菲南部以及布宜诺斯艾利斯北部地区的降水减少幅度较大。受干旱天气的影响，南部地区的大豆播种率仅为50%—60%，最北部地区约为10%。美国农业部2019年12月发布的供需报告显示，阿根廷2019/2020年度大豆产量预计为5300万吨，同比减少230万吨。若南美地区干旱持续，则利好美豆与我国豆油价格，后续可关注这一因素的变化。

后续到港量将每月递减

2019年12月，我国油厂大豆压榨810.08万吨，环比上升13.67%，同比增长6.53%。2020年1月开始，虽然广东部分地区因豆粕胀库停机，但因春节假日将至，大豆压榨开机率为56.78%，延续上升趋势。

天下粮仓数据显示，后续大豆到港量每月递减。其中，2019年12月国内港口进口大豆实际到港144船930.9万吨，2020年1月国内各港口进口大豆预报到港113船740.2万吨，2月初步预估到港500万吨，3月初步预估到港510万吨。截至2020年第1周，国内沿海主要地区油厂进口大豆总库存量为405.04万吨，较2019年同期590.7万吨减少31.43%。春节前，油厂压榨量仍在200万吨左右的超高水平，预计后续大豆库存仍有所下降。

未执行合同处于最高位

自2019年7月中旬开始，豆粕出现胀库，大豆压榨率一度下降至历史同期最低位，并且因豆棕价差缩小，豆油替代效应显现，豆油日提货量上升。供应减少叠加需求增加，导致豆油库存出现明显下滑。截至1月3日，国内豆油商业库存总量为92.45万吨，环比下降12.12%，同比下降41.75%。从近期公布的豆油未执行合同情况来看，目前豆油未执行合同量为151万吨，处于历史同期的最高位置，同比上涨25.8%。处于高位的豆油未执行合同，意味着后续豆油的提货量将继续上升。因此，即使大豆压榨率高企，豆油库存后续降低的概率较大，从而利好豆油价格。

综上所述，在美豆出口增加、南美天气干旱、美豆振荡区间上移概率较大的背景下，叠加替代效应提振的需求增加、豆油库存下降等因素，豆油后续上涨的概率较大。考虑到豆油前期上涨幅度较大，多单需注意高位风险。油脂板块若有大幅回调，则止盈离场；回调到位后，豆油可多单入场或捕捉补仓机会。